بلتون: مراجعة القيمة العادلة لشركة المصرية للاتصالات
(10/30/2019 3:17:28 PM) |
الإبقاء على القيمة العادلة وترقية التوصية إلى شراء إثر تصحيح سعر السهم
الإبقاء على القيمة العادلة عند 16.5 جنيه للسهم؛ هبوط سعر السهم يدعم التوصية بالشراء
قمنا بمراجعة تقديراتنا لشركة المصرية للاتصالات لنأخذ في الاعتبار i) مد نموذج التقييم باستخدام التدفقات النقدية المخصومة، ii) مراجعة توقعاتنا لهامش الربحية لنأخذ في الاعتبار أثر برنامج المعاش المبكر (الضغوط الحالية والوفورات المستقبلية للتكاليف)؛ iii) مراجعة توقعات المؤشرات الرئيسية للسوق ومتوسطات الإيرادات لكل مستخدم لدى شركة WE في ضوء ضعف الأداء في النصف الأول من عام 2019 وتأجيل التعديلات التنظيمية. حافظنا على تقديراتنا للقيمة العادلة دون تغييرعند 16.5 جنيه للسهم، مع ترقية التوصية إلى الشراء (مع ارتفاع محتمل بنسبة 50%) بعد هبوط سعر السهم بنسبة 24% منذ أخر مراجعة صادرة لنا يوم 21 أبريل مقتربا حاليا من أدنى مستوياته منذ بداية العام. نرى هذا الهبوط لسعر السهم راجعاً إلى غياب المخفزات في الأمد القصير بعد ارتفاع السهم بنسبة 22% (منذ بداية العام حتى شهر فبراير) نتيجة تحرير 90% من الأرباح المحتجزة لشركة فودافون مصر (بلغ نصيب المصرية للاتصالات من تلك التوزيعات 5,5 مليار جنيه يتم دفعها في عامي 2019-2020).
وفورات برنامج المعاش المبكر تقود تحسن هوامش الأرباح بدءً من عام 2021، وتدعم نمو سنوي مركب للأرباح بنحو 13% بين 2019-2023
انتهت شركة المصرية للاتصالات من تنفيذ مرحلة من برنامج المعاش المبكر لقرابة 2,000 عامل في الربع الثاني من 2019 بإجمالي مصروفات مليار جنيه وذلك ضمن خطة الشركة لخفض عدد الموظفين بنحو 10 آلاف عامل خلال الأعوام الثلاثة المقبلة (من بينهم 1200 موظف سنويا بسبب بلوغ سن المعاش الطبيعي). نتوقع تنفيذ مرحلة أخرى من مبادرة برنامج المعاش المبكر خلال عام 2019 نظراً للإقبال الذي شهدته المرحلة الأولى، بالإضافة إلى استغلال حصة شركة المصرية للاتصالات في متحصلات بيع شركة فودافون الخدمات الدولية (بنحو 450 مليون جنيه يتم تسجيلها في الربع الثالث من 2019). من هنا، رفعنا توقعاتنا للربحية قبل خصم الإهلاك والاستهلاك والفوائد والضرائب بمتوسط 8% خلال الفترة من 2019-2023 (بنمو سنوي مركب +11% على مدار 5 سنوات) على أن يكون أكبر ارتفاع لها بين 2021-2023 (+18%) مقابل تراجع متوقع بنسبة 12% خلال عامي 2019-2020، مع ملاحظة أن وفورات تكلفة برنامج المعاش المبكر تستغرق عامين لاستعادتها على مستوى التكاليف التشغيلية. نتوقع أن تعوض وفورات التكلفة من البرنامج ارتفاع التكاليف التسويقية (بعد طرح خدمات المحمول في الربع الرابع من 2017) مسجلة 4.1% من الإيرادات في عام 2018 (3.8% في النصف الأول من 2019، بارتفاع من 1.0% بين عامي 2015-2017). نتوقع أن تطرح الشركة باقات جديدة لتقديم الخدمات الرباعية والتي سيكون من شأنها استمرار التكاليف التسويقية عند مستوى مرتفع بمتوسط 3.5% من الإيرادات بين 2019-2023. ونتوقع كذلك تحسن هوامش مجمل الربح والربحية قبل خصم الإهلاك والاستهلاك والفوائد والضرائب تدريجياً من 36% و 19% متوقعة في 2019 على التوالي إلى 40% و 34% بحلول عام 2023 . مما يرفع توقعاتنا للأرباح من الأعمال الرئيسية بنحو 17% (مع نمو سنوي مركب +13% على مدار 5 سنوات)، وجدير بالذكر أننا رفعنا توقعاتنا للإيرادات بنسبة 2% فقط (بنمو سنوي مركب +6% بين عامي 2019-2023).
خفض توقعاتنا للسوق ومتوسط الإيرادات لكل مستخدم لشركة WE نتيجة تأخر تطبيق التعديلات التنظيمية
انخفض معدل اختراق الهواتف المحمولة في مصر بنحو 7 نقاط مئوية منذ بداية العام وحتى يونيو إلى 95% في النصف الأول من 2019 (-9 نقطة مئوية على أساس سنوي) نتيجة ثبات أعداد المشتركين خلال هذه الفترة (-2% على أساس سنوي). فضلاً عن ذلك، انخفاض معدل اختراق الموبايل برودباند بنحو 1.2 نقطة مئوية منذ بداية العام وحتى يونيو إلى 37% في النصف الأول من 2019 نتيجة نمو أعداد المشتركين بنسبة 4% خلال نفس الفترة. نرى ضعف المؤشرات الرئيسية بالسوق راجعاً إلى الضرائب المفروضة على الاستخدام والرسوم على مبيعات بطاقات SIM بدءً من 2018، مع غياب أية تطورات بشأن التعديلات المقترحة من جانب المشغلين لإعادة هيكلة ضرائب ورسوم قطاع الاتصالات لإحياء النمو بالقطاع. من هنا، خفّضّنا توقعاتنا لأعداد مشتركين خدمات المحمول الصوتية بالسوق بمتوسط 3% بين 2019-2023، متوقعين أن يبلغ معدل الاختراق 100% في 2023 (بانخفاض 4 نقاط مئوية عن توقعاتنا السابقة)، ولأعداد المشتركين في الموبايل برودباند بنحو 2% بين 2019-2023 ليبلغ معدل الاختراق المتوقع للموبايل برودباند 49% بنهاية فترة التغطية (-100 نقطة أساس من توقعاتنا السابقة). من هنا، نحافظ على توقعاتنا بعدم تغير أعداد المشتركين بخدمات المحمول تقريبا لدى شركة WE مع خفض توقعاتنا لمتوسط الإيرادات لكل مستخدم بمتوسط 2% بين 2019- 2023.
محفزات عام 2020: ارتفاع إيرادات قطاعي الكابلات والبنية التحتية أوالاستفادة من الأصول غير التشغيلية
تتضمن المحفزات الرئيسية لتقييمنا ولسعر السهم في 2020 I ) إيرادات مبيعات أو اتفاقيات قطاع الكابلات أو مشروعات الربط المتعلقة بالمنشئات الحكومية أو ii) نجاح الشركة في تسييل أية أصول غير تشغيلية (خاصة الأراضي).
ETEL EY، السعر الحالي: 11.11 جنيه، القيمة العادلة: 16.50 جنيه، التوصية: شراء
 |
|